一致性预期引发的囚徒困境

　　新年伊始，我国金融市场激烈波动，沪深300指数累计下跌12%，其间四次触发熔断。7日上午，离岸人民币兑美元（CNH）急跌逾400点，一度跌至6.7600。1周及2周Shibor分别上升4BP、5BP；1年期及10年期国债利率分别上升7BP。股市、债市、汇市呈现出较强的联动特征。

　　探求背后原因，一致性预期引发的囚徒博弈在这场市场波动中起到重要作用。我国金融市场混业经营程度加深，不同板块之间渠道联通，资金流动速度加快，使得股市、债市、汇市相关度上升。

　　对于2016年的经济形势判断，市场基本认同，我国经济增速继续下探，去产能力度加大，人民币汇率继续贬值。在这种一致性预期的基础上，先购汇的会推低人民币汇率，以致后换汇的利益受损，居民在外汇年度第一天涌入银行购汇，人民币汇率贬值与购汇之间形成正反馈。与结汇增加市场流动性相反，居民大量集中式购汇会收紧市场流动性，传递到股市、债市，引发股市、债市同时下跌。

　　在新实施的熔断机制下，股票市场存在同样的囚徒博弈，在沪深300指数下跌接近5%熔断阈值时，投资者担心熔断所带来的流动性缺失会压低股票价格，因此先跑为上，引发股价下跌与投资者抛售之间的正反馈。历史经验显示，股市、债市存在短期跷跷板效应，股票下跌资金会涌入债市避险，推高债券价格，但元旦节后股市与国债利率呈现反向波动，说明两者均受到汇率贬值流动性溢出的影响。

　　金融市场波动性上升会引发资产价格超调，价格信号失真，不利于国民经济结构性改革。为了给实体经济营造中性适度的货币金融环境，需要在预期引导、制度建设、危机应对等方面做出调整，降低触发囚徒困境的概率。

　　一致性预期是形成囚徒困境的心理基础，在预期引导上，要破除文宣统一口径，提高政策透明度，防止信息不畅导致的负面猜测。在金融市场上，流动性缺失导致的估值水平下降是造成囚徒困境的主要原因，因此要调整金融市场规则制度，居民外汇业务在加大总量的同时缩短结购汇周期，周期额度可累积，这样可防止居民短期集中式购汇引起的流动性紧张。建议拉大股市熔断制度的熔断点位，第二次熔断时间可拉长，让投资者在面对更大波动时有充足的时间评估风险，但不要休市，保证投资者的买卖需求可以得到满足。央行要加大货币环境流动性监测力度，做好市场超调引发的流动性问题，及时投放短期流动性，平稳市场波动。

　　当前全球各国经济复苏进度不一，政策前景分化。我国经济处于从高速增长到中高速增长过渡的新常态中，各类资产的收益风险前景会有很大变化，居民财富的大类资产配置也会有明显调整，流动性需求上升，金融市场波动相关性增强。迫切需要整合金融监管体系，梳理金融监管规则，提高审慎监管水平，切实做好中央经济工作会议要求的防范化解金融风险工作。

　　（作者单位：建信期货）