谈股说债：“猪周期”无碍债市走牛

　　自去年年底起，市场对猪肉上涨的预期不断加强。由于养殖户连年亏损导致其补栏意愿不断降低，生猪供给的不断减少。年初至今，仔猪大涨125%，生猪涨价超50%。三重底部叠加，“猪周期”上涨拐点到来。

　　一些投资者认为猪价上涨将会带来CPI上涨压力，而CPI上行则会抑制利率走低，降低货币政策进一步宽松的力度，债券将会面临较大的调整压力，而债券牛市可能会因此结束。虽然此逻辑有一定的合理性，但是我们要明白以下两点：第一，猪价将带来CPI多大的上升空间；第二，目前的货币政策下，CPI是否是导致央行货币宽松的主要因素。厘清这个思路，我们可能会明白猪周期的到来将不会导致央行稳增长货币政策力度的减小，更不会导致利率下跌周期的结束。

　　一方面，猪肉价格上涨会引起CPI上涨压力。由于本轮猪肉价格上涨并未导致其他食品价格上涨，其对CPI拉升作用有限。本轮猪肉价格上涨主要是由于长期亏损导致养殖户补栏意愿连续降低，生猪数量大幅减少，猪肉价格上涨，“猪周期”到来。由于从补栏到出栏需要五个月左右的时间，且补栏受能繁殖母猪的限制，其补栏量的增加需要一定的时间来完成，猪肉价格上涨将会持续下去。

　　猪肉价格是CPI统计指标中的一个重要指标。CPI主要统计了八类商品的价格变动，其中食品在CPI中的权重为33.2%。从以往的数据来看，食品往往是各因素中对CPI影响最大的。在食品大类中，猪肉的权重为10%左右。由于猪肉价格波动最大，对CPI的影响也就较大。当猪肉价格上涨引起其他食品共同上涨时，CPI才有大幅走高的可能。目前鸡蛋价格不断下降，牛羊肉稳中有降，工业产品价格连续负增长，这些都将抑制CPI的走高。虽然后期猪肉价格仍将大概率上涨，但目前猪肉价格已上涨至2012年然后初以来的新高，后期上涨空间已经不大，其对整个CPI的拉高作用并不会特别明显。

　　另一方面，目前利率下跌周期是由于我国经济下行及央行降低实体企业融资成本导致的。目前看这些影响因素仍在继续，利率下降周期也将继续。7月24日公布的数据显示，中国7月财新制造业PMI初值（此前名称为汇丰制造业PMI）降至48.2，创15个月来最低，新订单和新出口订单分项指数跌至50一线的“荣枯分水岭”下方。该指数已连续5个月低于50荣枯线。

　　由于经济不景气导致企业利润率大幅减少甚至亏损，其难以偿付融资成本，当融资成本远高于其利润率时，也会大大抑制其进行长期投资的意愿，由此导致经济陷入萎缩状态。在此背景下，稳增长货币政策，降低实体企业融资成本成为国际上提振经济的通用法则。截止到7月23日，在全球央行信息网追踪的93个国家和地区央行中，共有33家央行参与到了降息的“接力赛”中。虽然他们在数量上只占到全球央行数量的三分之一，但他们所代表的经济总量却几乎占据了全球经济总量的50%。

　　目前看，在大宗商品暴跌、其他食品价格继续下跌的背景下，猪肉价格上涨虽对CPI有一定拉升作用，但在通缩压力下，不会导致通胀压力，也远低于央行的CPI调控目标，其对利率影响作用有限。在我国经济下行压力较大，稳增长急需加码的背景下，利率下跌周期仍在，债券市场继续走牛仍是大概率事件。 （作者单位：鲁证期货）