谈股说债：流动性进一步改善

　　周三午后市场大幅下挫，股指期货三个品种贴水均有不同程度扩大。IH1507、IF1507、IC1507分别贴水40.65点、194.02点、902.51点，相较各自现货指数贴水幅度分别为1.49%、4.56%、10.73%。上证50股指期货贴水相对较小，是由于存在上证50ETF期权，可以通过卖出认购期权同时买入认沽期权构造空头头寸实施反向套利，使得其期现价差相对合理。对于沪深300与中证500股指期货，虽然面对大幅贴水，但实施反向套利需要融券ETF，存在很大的现实困难，难以实施，因此期现价差贴水较大也难以修复。

　　虽然面对大幅贴水，当前实施反向套利仍有很大难度，但大幅贴水可为新入场的多方提供较厚的安全垫，同时对于入场做空的投资者来说是巨大的成本。因此，大幅贴水在抑制继续做空的同时将吸引多方力量入场。从这个角度而言，期指短期价格可能遭受错杀。

　　市场遭遇连续的大幅下跌后，开始讨论本轮牛市到底是“改革牛”还是“资金牛”。实际上，笔者认为，无论“改革牛”还是“资金牛”其核心都是作用于估值的推升。就市场而言，本轮牛市是估值推动的观点已经成为市场共识。因此市场的核心矛盾在于估值，估值很大程度由流动性决定。资金推动的市场必然也对资金的波动较敏感。因此，前期我们经常看到每当市场受到监管层不断加大对融资盘监管力度以及大量新股集中申购的时候，市场会出现明显剧烈波动。本次央行降准降息后，直接逆转了已连续走高的银行间利率，此前连续走高的银行间利率出现拐头向下，市场资金面的改善将再度抬升市场整体估值。

　　笔者认为，央行降息降准全面超出市场预期，标志着新一轮稳增长政策的开始。自之前宣布取消存贷比红线后，央行再度出手宣布降息降准，通过稳增长货币政策支持实体经济转型和金融市场稳定。央行近50天无重大货币政策出台，本轮股市遭受深度调整的一个因素是地方债发行对债券收益率向上的冲击与央行货币政策持续沉寂引发的对稳增长政策的疑虑。本次降息与定向降准彻底打破了央行货币政策近50天的“沉默”，确认了流动性进一步边际改善的信号。

　　“改革牛”与“资金牛”是相辅相成的。定向降准进一步释放流动性，同时支持了国有企业改革。在此次降准之后，通过对于部分金融机构的降准将释放流动性达到1100亿元，其中通过对于符合“支农支微”标准的商业银行释放流动性约400亿元，而通过降低财务公司存款准备金率3个百分点将释放流动性达到700亿元。值得注意的是，这是央行将财务公司纳入到统计口径以来，首次针对其实施定向降准，且幅度达到3个百分点。通过这一举措将极大提升大型国有企业融资能力，为国有企业改革提供了有力的支持。对市场而言，流动性的释放不仅改善资金面，也稳定了“改革牛”的预期。

　　（作者单位：长江期货）