主要经济体政策及经济运行分化将持续

　　全球经济2015年回顾及2016年展望

　　2015年年底，美联储加息最终如期而至，但全球其他国家依然维持货币宽松格局，并且短期依然不具备货币政策转向的基础，全球经济分化越发明显。芝华数据投资策略经理阎文杰对期货日报记者表示，未来较长一段时间内，这种格局很可能将继续保持，而打破这种局面或许要看中国经济结构调整后的复苏状况，以及中国新的经济增长点对全球其他国家的拉动。从政策导向上来看，美国未来的加息间隔将较为迟缓，其经济复苏也将在一定程度上受到全球其他国家经济形势的影响。

　　美联储加息虽然姗姗来迟却举足轻重

　　美联储在2015年12月FOMC会议上宣布加息25个基点的历史性决定，在2015年最后一刻兑现了对市场预期的承诺，巩固和加强了市场对美联储货币政策执行力度的信心。值得注意的是，鸽派耶伦的存在和美国经济阴晴各半的现实，使美联储本次加息决议成为史上最具鸽派色彩的加息决议之一。申银万国期货研究所副所长张翔提醒到，此次加息声明中强调加息仅为渐进式的，并且认为联邦基金利率可能在一段时间内低于市场预期。声明中还表示，尽管加息，但货币政策的立场仍然宽松，尤其是提醒市场将加息和“货币紧缩”分开，强调购债仍将继续。

　　综合来看，其实美联储对美国通胀目标尽快达标和经济维持稳步复苏状态并没有充足的信心，所以反复强调利率路径仍将取决于未来数据显示的经济前景。美联储前主席伯南克甚至暗示，政策有再度反转的可能性，这给未来货币政策的弹性操作预留了空间。不过，无论耶伦多么想为这份声明保留足够的弹性空间，美联储既然已经启动加息进程，最新的联储政策模型就已经定型。

　　美联储的加息动作对全球发布了一种方向性的信号。2004年美国首次加息，债券收益率所具备的特性使得整体市场利率在处于低位时，即便加息的绝对幅度非常小，也足以对市场产生重大冲击，美国国债及金属等无息资产首当其冲。良运期货研发部副经理王伟民告诉记者：“金银等贵金属在保值、避险等方面与国债的功能类似，而加息时美国国债遭遇抛售的情形必然波及贵金属。”截至2015年12月18日，全球最大的黄金ETF基金——美国SPDR的持有量为630.17吨，创下了2008年9月以来的最低水平。这意味着黄金现货投资者不再看好黄金投资，已经开始大幅撤离黄金市场。

　　与此同时，市场预期，利率上升将持续吸引资金流向美国，而且在利率上调的对冲投资短暂平仓后，全球经济体之间货币政策的分野和经济基础都会鼓励资金流向美国。因此，2016年市场的主基调仍将是美元强势格局，美元对其他国家货币升值将是长期趋势不变。阎文杰表示，中期美元将持续面临升值压力，但短期来说，加息预期兑现，利好出尽，接下来市场对于政策不确定性的关注重点将随之转移到加息路径上。

　　张翔认为，从目前公布的美联储加息计划时间表来看，理论上美元指数仍有上破100点的空间。但是考虑到此前加息第一年美元和美元资产的表现往往差强人意，而且本次加息的背景是包括中国在内的全球经济整体进入了一个相对平缓的发展通道，在新的全球经济“发动机”和全球范围内的产业发展“引擎”尚未启动的格局下，美国经济能否持续独善其身尚不能断言，这决定了美联储明年在进行政策抉择时可能还会“等一等、看一看、缓一缓”。

　　如此一来，只要加息进程不超出市场预期太大，美元的升值过程可能也会比较平缓，甚至出现反复和振荡，这也会给包括大宗商品和非美元资产在内的其他风险资产提供喘息的机会。

　　欧洲和日本仍在宽松道路上坎坷前行

　　2015年，欧元区经济总体而言一直在改善，德国以及西班牙的经济强劲反弹。但需要注意的是，欧元区量化宽松政策实施一年有余，其低生产效率、人口结构变化、劳动力市场僵化等结构性问题依然存在，持续影响欧元区区域经济，使得欧元区更容易受到加息的影响。

　　欧元区核心成员国近月的CPI同比增速大多在0%附近徘徊，由此看来，欧洲央行的量化宽松政策未能刺激通胀。农银国际的策略报告中提到，2008年国际金融危机爆发后，欧元区银行提供商业贷款的积极性不高，导致量化宽松政策未能向实体经济注入足够的流动性以刺激通胀，并且欧元区以及德国固定资本形成总额增长一直缓慢，量化宽松政策也未能鼓励企业投资。

　　“其实，欧洲央行作为世界上影响力仅次于美联储的中央银行，其在当前的金融市场格局下，对商品市场的影响更多的是通过欧元与美元的跷跷板关系体现的。”王伟民告诉期货日报记者，欧洲央行最新公布的刺激政策力度不及市场预期（未扩大资产购买规模），这从商品角度来看是利多的。但值得注意的是，如果未来1—2个季度欧元区经济增速不尽如人意，那么欧洲央行出台更大的刺激政策以推升美元、打压商品的风险就明显存在。

　　在货币宽松的道路上，日本方面也不甘寂寞。日本央行在2015年12月18日宣布利率决议，维持货币政策不变，并承诺以每年80万亿日元的速度扩大基础货币。同时表示将设立新的ETF购买计划，在2016年4月开始；将扩大央行信贷合格抵押品的范围；将J—Reit购买规模从当前占J—Reit发行总量的5%上调至10%；将日本国债持有平均期限延长至7—12年。

　　实际上，日本经济也正处于困难局面，整个2015年经济波动都比较大。首相安倍晋三推出的经济刺激计划并没有如预期般提振日本经济，同时在中国经济增速放缓和美国加息因素影响下，日本经济陷入进退两难的窘境。但是通胀、就业市场和资本投资的改善也显示出日本经济仍有一定的增长空间。

　　目前来看，随着日本经济持续衰退，其对全球金融市场特别是大宗商品市场的影响可谓是无足轻重。王伟民认为，日元对美元的小幅波动或不足以对市场产生明显冲击。

　　阎文杰也补充说：“今年随着人民币成功加入SDR，欧元和日元的市场份额未来将受到人民币的挤压，同时欧元和日元兑美元汇率或保持长期贬值走势。短期来看，2016年二季度之前日本经济很难看到任何亮点。”

　　新兴市场卷入美联储加息的“风暴圈”

　　2015年，新兴经济体的经济增长速度大多低于预期。大宗商品价格的步步下行逼迫产出国的出口增长放缓；中国经济进入结构性调整阶段使得市场需求下降；部分国家地缘政治风险依旧较高以及一整年压在头顶的美联储加息预期，都为新兴经济体带来经济下行压力，并放大其结构性问题的重磅因素。

　　如今，在全球多数经济体连续降息、宽松货币政策的背景下，美联储开启本轮加息，美元走强以及美元与其他货币利差的缩窄，会令此前投资于新兴市场国家的资金抛售所在国资产，从而导致这些国家金融市场的不稳定，拖累这些国家经济的需求和贸易量。王伟民表示，新兴市场国家是全球经济增速的领跑者，这种状况必然令全球经济增速放缓，从而削减商品的消费量，压制商品价格。

　　此前，美联储官方政策声明中保留了对国际经济形势发展压制美国前景的更深忧虑；耶伦也曾在新闻发布会上称，中国和新兴市场是美联储的关注重点；美联储多位官员也一直对加息持谨慎态度。这给了市场一个想象空间，让市场以为美联储也许会考虑到目前美国经济复苏不稳固，不会进行加息。但是最终加息虽然姗姗来迟却不曾缺席，这击碎了人们对于延迟加息最后的幻想。

　　然而，大家还在推测金融风暴的起点是股市、经济，还是房产的时候，阿根廷货币比索就已经开始崩溃性暴跌。实际上，在过去几年，阿根廷由于债务危机，货币已经经过一轮大贬值，债券市场接近崩溃，整个国家都处在风雨飘摇中。在美联储加息“一箭”穿心而过时，阿根廷政府宣布比索和美元脱钩，比索迅速掀起了崩溃性的大贬值。喜投网董事长黄生表示，在货币和泡沫崩溃的路上，阿根廷不是独行者，这将是一次史无前例的货币回流，影响太多的国家和货币，而这仅仅是开始。

　　单从外汇角度来看，经济结构主要依靠出口的国家货币都将受到全球经济复苏整体不佳的拖累，如阿根廷比索、巴西雷亚尔等未来继续贬值的可能性仍然较大，其他类似的中小经济体也将接连受到牵连。阎文杰向期货日报记者补充说：“全球各国货币未来仍将同2015年下半年一样，要从本币兑美元和本币兑其他国家货币两个角度来看。”对国内而言，人民币成功加入SDR后，因为短期难以预测我国经济结构调整后能达到一个怎样的效果，人民币兑美元很可能将保持长期贬值趋势，人民币兑其他国家货币则确实如央行所言——人民币不具备长期贬值的基础。

　　值得一提的是，有别于其他新兴经济体，印度经济依旧稳健。农银国际在策略报告中提到，预计2016年印度将继续成为新兴市场的亮点。报告中表示，印度总理莫迪通过改革方案开放各经济行业、减少政府行政阻碍、鼓励外资流入以及为国内设施建设项目融资，从而支持了印度经济的稳定增长。

　　2016年或是大宗商品熊牛转换的年度

　　“美联储的加息动作是一种方向性的信号，开启新一轮加息周期必然提振美元的吸引力，打压新兴市场国家特别是资源类国家的货币币值，也令相关的大宗商品价格承压。”王伟民一一列举说，出口大豆和原糖的巴西、阿根廷，出口铜矿的智利、秘鲁，出口镍矿的菲律宾，出口天胶和棕榈油的马来西亚等国家的货币兑美元的汇率都将遭受新一轮抛售。然而，这些国家的商品价格，由于在生产国多数以所在国汇率计价，因此也将不可避免地随之贬值。

　　目前来看，大宗商品市场的牛市格局远未到来，全球经济增速放缓以及中国经济结构调整的新形势都将继续制约大宗商品的需求。在阎文杰看来，量化宽松在2015年已经出现了明显的递减效应，虽然部分市场人士对未来保持较好预期，但实际情况并不乐观。同时，2016年在我国维持“供给侧改革”的经济调整基调后，大宗商品需求将很难被有效激发，并且供给端会进一步缩减，这对全球大宗商品而言都不是利多因素。

　　不过，阎文杰向期货日报记者表示：“从宏观角度来看，未来对大宗商品的价格也不宜过度悲观。”阎文杰解释说，经过2015年的持续下跌，多数大宗商品价格已经接近2008年低点，大部分利空因素已经逐步得以释放。2016年市场虽不具备整体牛市行情，但个别农产品(000061,股吧)或由于减产且需求较为刚性将会走出阶段性上涨行情，同时金属和能源化工将保持继续探底行情，而贵金属泡沫已经不多，虽然短期看不到上涨趋势，但对于黄金来说，900—1000美元/盎司的价格或许会吸引不少价值投资者。回过头来看，2016年或许是大宗商品熊牛转换的年度。