【大宗商品年终盘点·钢材篇】供需双降博弈 黑暗中守候

　　导语：2016年钢价重心仍将下移，下游需求下行，出口难以继续增加，面临高位回落风险。

　　报告摘要

　　螺纹：

　　通过对钢材供需的分析，我们认为2016年钢价重心仍将进一步下移，主要原因如下：一方面房地产、基建等下游需求继续下行概率大，同时出口难以继续大幅增加，甚至面临高位回落风险。根据我们对下游各耗钢行业的预判，预计2016年国内粗钢需求量同比下降5%；另一方面，落后产能淘汰的进程仍在推进，钢材产量将继续减少，预计2016年粗钢产量同比降4%，产量降幅不抵需求降幅，供大于求的局面依旧，价格重心进一步下移，预计螺纹钢期价运行区间为1450-2200。

　　铁矿石：

　　随着主流矿山产能投放预期明显放缓与非主流矿山退出的减缓，我们认为2016年铁矿石进口量同比基本持平，国内高成本矿山仍将继续退出，但总体而言，供应端的影响相对较为均衡，预计国内供应量同比降2.51%，需求量继续下滑4.2%，供需矛盾并未明显缓解，铁矿价格重心仍会再下一个台阶，预计矿石期价运行区间为240-370元。

　　重要风险因素：

　　若2016年钢厂减产大范围增加或进行有效整合，粗钢产量降幅超过7%，将明显缓解钢材供过于求的状况。同时若在产非主流矿山退出力度较大，将大幅缓解2016年铁矿石供给过剩情况。

　　2016年投资策略

　　单边

　　螺纹钢：2016年供大于求局面依旧，钢价弱势格局不变，但需关注行情节奏的把握，春节后季节性需求有所好转，配合铁矿价格表现偏强，螺纹价格有望迎来一波反弹行情，但产能过剩与下游需求疲弱格局并未改变，可以待反弹动能削弱后做空。

　　铁矿石：伴随着矿价的快速下跌，主流矿山产能增速明显放缓，我们预计2016年矿山产能的过剩程度会低于2015年，尤其是在一季度，由于季节性因素，海外主要矿山产出环比减少5%-20%左右，同时1-2月份国产原矿产量普遍环比减少25%-30%，因此一季度供应压力不大，节奏上较为平稳或偏强，不宜太过看空。下半年若下游需求疲弱，外矿供给增加，则是偏空操作的时机。

　　套利

　　跨品种套利：在钢厂明显减产的情况下，多螺纹空铁矿仍是主要思路。

　　重要监测点：

　　钢铁产能退出情况；房地产开发企业土地购置面积与房屋新开工面积增速；基建投资批复项目实际开工情况；主流矿山产能投放程度；非主流矿山及国内矿山产能退出程度。

　　风险因素：

　　粗钢产量降幅超过7%；下游需求超预期下滑；在产非主流矿山退出力度较大；重大会议强制限产的影响；厄尔尼诺对一季度铁矿供应压力的影响。

　　一、钢材：产能出清推进 需求继续下滑

　　（一）终端需求继续下行概率大

　　钢铁下游需求有60%-70%是来自房地产和基础设施建设，因此我们主要围绕房地产和基建展开讨论。

　　（1）房地产开发投资或将进一步下滑

　　在降准降息、降低首付、放松公积金信贷门槛等利好政策频出的刺激下，2015年3月以来，房地产销售端持续好转，6月商品房销售面积累计同比转负为正，10月累计同比增加至7.2%，但待售面积持续增加，处于历史高位。

　　由于库存高企，开发商拿地或新开工意愿较低，2015年房屋新开工面积同比增速在-15%左右低位徘徊，施工面积增速不断放缓，新开工与施工的下滑拖累房地产投资增速，今年1-11月份全国房地产开发投资同比名义增长1.3%，增速比1-10月份回落0.7个百分点，延续2014年2月以来的一贯下行趋势。从各项先行指标判断，2016年房地产开发投资增速仍将维持低位。

　　国房景气指数从2011年11月份开始，连续44个月低于100，处于不景气区间，且仍未见明显改善迹象。总体而言，考虑到目前商品房待售面积居高不下，去库存仍将是2016年房地产市场的重要组成部分，房地产市场将较为平淡，很难对钢材消费带来较大拉动。

　　（2）基建对冲效应不明显

　　今年以来发改委批复了大量的基础设施项目，包括城市轨道交通、城际铁路、高铁、高速公路等在内的交通领域，新获批项目总投资额已超15000亿元。但由于地方政府和大型国有企业缺乏资金，致使已经批复投资项目未能全面开工，今年基建投资同比增速与去年同期相比呈现小幅下滑趋势，1-11月我国基建投资同比增速回落至18.01%。

　　在货币宽松的背景下，作为稳增长的主要手段，我们认为2016年基建投资或在目前的水平上继续保持增长，但增速大幅提高难度大，与房地产投资的对冲效应仍不明显。

　　（3）出口难以继续大幅增加

　　在内需不振的情况下，作为缓解供应压力的出口也受到阻力。海关总署数据显示，2015年9月份我国出口钢材达1125万吨、创历史新高，但平均价格降至今年以来最低。10月出口数量环比下降19.8%至902万吨，钢材出口大幅回落主要有两方面的原因：一是出口报价较低，部分品种出口价与内销价甚至出现倒挂，钢厂低价接单意愿不强；二是国外需求减弱，且反倾销案例也较多，其中钢材主要出口地区的东南亚国家包括越南、菲律宾、泰国、印尼等均对我国钢材发起过反倾销调查，钢厂接单难度有所加大。

　　2015年前11个月出口已达1.02亿吨，同比增幅为21.68%，随着外需的疲弱及反倾销的增多，2016年我国钢材出口很难再出现大幅增加，未来依靠出口来缓解钢材供给压力的难度或越来越高。

　　（二）产能退出逐步推进

　　2016年需求端难有超预期表现，分析的着重点会倾向于供给端的变化。2015年起，随着需求大幅下降造成供求矛盾加剧，行业亏损大幅增加，越来越多的高成本钢厂被市场淘汰，2016年产能退出的进程仍将继续推进。

　　（1）新增产能较为有限

　　自国务院颁布第41号《关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》后，已基本停止新增粗钢产能项目的审批，后期新投产项目较少，2015-2016年可统计新增产能非常有限，且部分新增产能属于产能置换或主要面向海外。

　　（2）亏损扩大促进产能出清

　　由于钢价持续弱势下行，2015年前三季度钢企主营业务亏损加重，中钢协数据显示，1-9月全国大中型钢企销售收入2240亿元，同比下降两成，亏损总额281.22亿元，其中主业亏损552.71亿元，汇兑损失大幅增加。同时前三季度大中型钢铁企业资产负债率为68.81%，较2014年年底上升0.47个百分点。从主要上市钢企的财务数据来看，整体资产负债率上升，3季度5家上市钢企资产负债率超过80%，韶钢松山(000717,股吧)甚至达到93%，行业长期偿债能力下降。

　　钢企面临亏损加大、负债和利息负担加重等困境，受此影响，钢铁产能出清逐步推进。从固定资产投资增速来看，2014年钢铁行业固定资产投资同比增速为-5.9%，2015年1-10月同比增速进一步跌至-12.4%，钢铁行业落后产能淘汰的进程正在加速。从产量来看，2015年粗钢产量同比持续负增长，预计2015年粗钢产量为8-8.1亿吨，同比降2.5%。从高炉开工率来看，2014年全国高炉开工率均值在90%左右，而2015年年初至今全国高炉开工率均值在84%左右，较去年再下一个台阶。

　　钢厂减产正在进行，但目前并未有大规模产能退出，以钢铁产量占全国总产量1/8左右的重点生产地区唐山为例，保守估计今年唐山地区共有约1500万吨产能退出市场，相关资料显示，截至2014年年底，唐山地区钢铁产能为1.3亿吨，已经退出的产能仅仅占十分之一，去产能任务依然任重而道远。我们认为，产能退出面临的阻力主要有以下几个方面：一是银行坏账风险；二是许多钢厂都是地方的重要就业保障，一旦减产停产会涉及社会就业压力问题；三是部分大型钢厂虽然炼钢主业亏损严重，但通过副业的经营可以在一定程度上缓解主业压力。

　　正因如此，许多本该停产的高炉继续生产，本该破产的钢企继续运营，带来大量资源错配和浪费。2015年10月起，政府官员多次提及供给侧改革，供给侧改革的核心是减少行政手段对资源配置的干涉和恢复市场对资源的有效配置，减少行政干预、利用市场化手段有助于加快亏损钢铁产能的淘汰和亏损钢企的破产进程。

　　由于行业亏损的扩大，以及钢企负债和利息负担的加重，同时随着国家强调供给侧改革、淘汰僵尸产能的推动，2016年产能出清的进程仍将继续推进。

　　（三）小结

　　通过对钢材供需的分析，我们认为2016年钢价重心仍将进一步下移，主要原因如下：一方面房地产、基建等下游需求继续下行概率大，同时出口难以继续大幅增加，甚至面临高位回落风险。根据我们对下游各耗钢行业的预判，预计2016年国内粗钢需求量同比下降5%；另一方面，落后产能淘汰的进程仍在推进，钢材产量将继续减少，预计2016年粗钢产量同比降4%，产量降幅不抵需求降幅，供大于求的局面依旧，价格重心进一步下移，预计螺纹钢期价运行区间在1450-2200。

　　二、铁矿石：供应端相对均衡 需求继续下行

　　2015年年初普氏指数在70美元/吨附近，2015年12月上旬已降至39.2美元/吨，降幅高达44%。国外主流矿山大幅扩产与国内需求萎缩成为矿价下行的主要因素。对于2016年矿价的判断，我们主要还是比较铁矿产能释放与生铁产量减少哪个更超预期。

　　（一）需求继续萎缩

　　（1）生产需求将减弱

　　2015年生铁产量累计增速一直处于负区间，1-10月同比减少3.3%。在2016年钢材需求继续萎缩的背景下，生铁产量将继续下滑，对于铁矿石的需求也将进一步减少。

　　（2）钢厂低铁矿库存逐渐成为常态

　　在生产利润较差的背景下，钢厂补库需求较弱。2015年大中型钢厂进口矿可用天数明显降低，由年初的28天降至21天左右，钢厂普遍主动压低铁矿库存，原因主要有两个方面：首先，钢厂对铁矿后市较为悲观，其次，持续亏损条件下，钢厂资金普遍紧张，只能通过控制原料库存的方式来回笼现金。未来钢厂保持低铁矿库存将成为常态。

　　（二）国内铁矿供应相对平稳

　　（1）主要矿山产能投放减速

　　2014年至今，尽管矿价一路下跌，但四大巨头产量扩张的步伐从未停滞。2015年预计增产8700万吨，2016年增速明显减缓，预计有2500万吨的增量，其中淡水河谷仅增加500万吨，11月初Samarco尾矿坝溃堤影响其东南部系统约900万吨的增量，力拓增加2000万吨左右。

　　根据对主要矿山扩产项目的跟踪，2016年全球主要有扩产项目矿山的供给增量约为5100万吨。除淡水河谷和力拓外，位于西澳的Roy Hill铁矿项目预计增产2000万吨，英美资源的Minas Rio项目也会有约600万吨的增量。与2015年1.04亿吨的产量增量相比，2016年规模以上的铁矿石产能投放明显放缓。

　　（2）铁矿石进口量基本持平

　　主流矿山的生产情况固然重要，但铁矿石进口量才是反应国内铁矿石供应量的指标。2015年我国铁矿石进口呈现出两个特点，一是非主流矿山进一步退出市场。随着矿价的大幅下跌，从非主流矿进口的铁矿数量明显减少，而来自澳洲和巴西的进口矿数量持续增加。今年前10个月，从澳大利亚和巴西进口铁矿石合计占我国进口总量的83.6%，比2014年77%的占比提高6.6个百分点，这说明部分非主流矿山被迫退出市场的事实。二是进口矿量基本持平。2015年1-10月份，我国进口铁矿石总量为77492万吨，同比降0.5%。其中从澳洲、巴西、南非进口的铁矿石量为68576万吨，去年同期为63310万吨，同比增加5267万吨；除澳洲、巴西、南非外其它国家进口量为8917万吨，去年同期为14576万吨，同比减少5660万吨。也就是说，海外主流矿山的供应增加量被其它非主流矿山供应减少量所抵消。由于主流矿山产能扩张的减缓，非主流矿进一步挤出力度有限，我们认为2016年铁矿进口量将与2015年基本持平。

　　（3）国产矿退出力度将有所缓和

　　在铁矿石价格持续下跌的情况下，国产高成本矿山产能的退出也很明显。国家统计局数据显示，2015年1-10月份我国铁矿石原矿产量为11.35亿吨，较去年同期下降1.23亿吨，考虑到国产原矿与进口矿的品位差异，粗略估算，全年预计减少相当于3000-4000万吨的进口矿量。

　　从开工率的角度看，实际矿山退出情况要高于原矿产量统计数据。2015年一季度30-100万吨的中小型矿山退出尤为明显，矿山开工率由40%降至20%左右，二季度开始开工率一直在20%附近徘徊。大型矿山降幅相对较小，由年初的63%降至11月下旬时的56%。考虑到剩余在产矿山对价格下跌的承受力更强，2016年国内矿山产能仍将继续出清，只是力度比2015年会有所缓和。

　　（三）小结

　　随着主流矿山产能投放预期明显放缓与非主流矿山退出的减缓，我们认为2016年铁矿石进口量同比基本持平，国内高成本矿山仍将继续退出，但总体而言，供应端的影响相对较为均衡，国内供应量同比降2.51%至12.44亿吨，需求量同比继续下降4.2%至10.73亿吨，供需矛盾并未明显缓解，铁矿价格重心仍会再下一个台阶，预计矿石期价运行区间在240-370元。

　　三、主要风险因素分析

　　气象部门预计厄尔尼诺现象在2015年12月至2016年2月期间较为明显，厄尔尼诺将会造成澳大利亚大部分地区偏干燥，巴西除南部区域出现洪涝外、大部分地区干燥。

　　澳大利亚的铁矿石生产主要集中在西澳地区。一般来说，该地区一、二季度为传统雨季、有飓风，矿山产出及发货量减少，一季度产量环比前一年四季度减少5%-11%左右。二季度开始逐渐恢复并在三、四季度维持高位。2000年以后，厄尔尼诺影响规模较大的有3次，分别是2002.5-2003.2、2004.6-2005.8、2009.6-2010.4，可以看出2003年、2005年、2010年一季度铁矿石产量环比降幅相对较低。相较于常规年份，2016年1季度传统雨季的影响由于厄尔尼诺而有所削弱，届时铁矿供应或高于季节性预期。

　　巴西主要铁矿石产区在北部和东南部，总体而言厄尔尼诺将有利于主要铁矿产区的生产，例如2010年淡水河谷一季度的产量罕见地高于前一年四季度的产量。

　　巴西主要铁矿石产区在北部和东南部，总体而言厄尔尼诺将有利于主要铁矿产区的生产，例如2010年淡水河谷一季度的产量罕见地高于前一年四季度的产量。

【免责声明】本文仅代表作者本人观点，与本网站无关。本网站对文中陈述、观点判断保持中立，不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考，并请自行承担全部责任。