谈股说债：货币政策并未转向

　　距离上次降息仅一个半月，央行昨日再次放出“大招”，宣布自28日起有针对性地对金融机构实施定向降准，同时下调金融机构人民币贷款和存款基准利率0.25个百分点，以进一步降低企业的融资成本，支持实体经济发展，促进结构调整。同时祭出价格和数量两种货币政策工具，不免让市场感到震惊。央行此次出手的力度是非常大的，这对于稳定市场信心较为重要。那么，我们该如何解读央行的此次操作呢？

　　首先，目前国内经济是否企稳或者复苏了呢？今年以来，政策层面确定了托底的管理思维，并且不惜先牺牲一部分不着急的改革面，代之托举旧有经济。这意味着经济有望企稳，但是想要复苏仍然较难。托旧有经济就是为了不让经济下滑速度过快，经济的复苏也不可能是在旧有经济被托举下产生的。从4、5月的经济数据来看，PMI显示出经济有一定企稳的迹象。6月汇丰PMI新订单初值已经过了50荣枯分水岭，暗示市场需求有一定复苏的可能。但是从发电量、工业增加值等方面看，数据仅仅出现小幅转折，相当于在低位振荡。因此，未来重点需要关注的是经济是否能有效企稳，而不是关注经济是否复苏。

　　其次，央行在6月初明确表达了对中国经济下半年不乐观的态度，对今年GDP增速下调至7.0%左右（下调0.1%），CPI下调至1.4%左右（下调0.8%），PPI大幅下调至-4.2%左右（下调3.8%）。对于CPI和PPI预期的大幅调整，其实暗示了央行在当时实际上打开了降息和降准的空间。从这点上来说，央行尽管暂停了数周的公开市场操作，但是实际上并没有改变过稳增长货币政策的态度。

　　最后，央行在周末进行的降息降准希望向市场传递的信息很明确。一是当前稳增长货币政策没有改变，以后也不会改变。二是央行利率引导进程没有结束。三是央行守卫不发生系统性风险的决心不容置疑。

　　央行自从去年11月以来几乎每月均有稳增长货币政策出台，本次时机也符合预期。降息降准有利于降低实体经济融资成本、抵抗通缩压力、促进经济下半年见底回升。从以往的经验来说，央行自2014年11月之后的降息，对股市和短期资金利率的影响较大，但是对长端利率的影响可能以偏负面为主。前几次降息对短端资金利率都起到了明显的下行引导，幅度都超过了下调的水准，对股市形成了明显利好。前几次的降息在一定程度上引导了长短收益率的下行，但是随后很快就出现了明显的反弹。降准对于股市和债市形成了明显的下行引导。这个引导过程持续时间也较降息更长。

　　那么，此次央行“双降”的首要目的是继续引导利率下行，同时希望此次影响的时间能更长。一方面央行以行动否定了之前市场传闻的央行货币政策转向的可能，另一方面央行肯定了前期利率引导的作用。在基本面没有发生明显的变化情况下，央行顺周期操作思路继续维持。这思路背后的底线其实是防止发生系统性风险。我们知道，在前几周股市的连续调整下，市场面临着一定流动性的担忧。此次定向降准大约可以释放流动性4000亿元，虽然数量并不大，但是对市场信心将有明显提振。

　　总的来说，央行并没有主动改变顺周期操作思路的动力，货币政策方向没有改变。在此次降息和定向降准的利好提振下，股市将企稳，债市将引领一波新的收益率下行行情。

　　（作者单位：混沌天成期货）