察言观市：见底？过早乐观了吧

　　12月以来，工业原材料，如有色金属、黑色金属、煤炭等纷纷出现强势反弹，化工品跌势也有所放缓。笔者认为，一系列稳增长措施带动市场风险偏好回归是此轮反弹启动的主因，而欧洲央行宽松不及预期引发的美元涨势暂歇是额外的利好。

　　有观点认为，当前工业原材料价格超跌反弹意味着底部已经探明，跌势将就此结束。笔者认为，这种看法可能过早乐观了。笔者把当前的反弹定义为产业链产出调整引发的价格短期反抽，减产是产业链应对长周期熊市的一种自我调整。

　　从产业链层面看，铜、铝、锌、镍都存在不同程度的减产，说明产业链抗不下去了，必须抱团取暖，以便度过寒冬。如果寒冬再度降温，那么只会令产业链出现更加明显的反抗（更大力度的减产和削减成本）。但减产只是应对需求不断下降的市场自我调整，并不代表供应层面会一步到位地将供给（包括产出和净进口）削减到可以和需求相匹配的程度。

　　从经济数据来看，中国经济下行和需求进一步萎缩的趋势还在持续，同时供给削减可能并非易事。需求端“三驾马车”——投资、净出口和消费出现分化，其中投资继续低迷，唯一亮点就是消费。但是，11月消费很大程度上归功于“双11”的网购活动，据测算，11月实物商品网上零售额增速比上月提高8个百分点左右，对当月社会消费品零售总额增长的贡献率超过30%。

　　从固定资产投资来看，11月房屋销售继续向好并没有逆转房地产投资继续萎缩局面。数据显示，1—11月，房地产住宅投资较去年同期增长0.7%，增速回落0.6个百分点；而11月，房地产投资较去年同期下降4.7%。销售加速增长，但投资增速持续放缓，意味着中国楼市仍处于“去库存”阶段。

　　尽管全国房屋销售面积自5月以来持续增加，以及新房开工和竣工面积持续走低，但是商品房库存不断上升。这意味着在经济不景气的背景下，开发商和投机商手中的库存不断流出，进一步验证了中国房地产行业拐点已经出现。

　　此外，尽管制造业投资和固定资产投资增速有所回暖，但是持续性存疑，原因在于二者回暖主要源于财政政策发力。随着年底临近，在中央没有明确表态可以突破3%赤字率的情况下，12月财政扶持力度会减弱。

　　11月部分经济指标回暖已经被市场消化，后市三大利空可能冲击市场。一是美联储加息的冲击。二是人民币贬值将导致中国进口购买力下降，从而使得大宗工业原材料需求进一步削减。三是国际原油持续下跌，可能带来新一轮成本坍塌式冲击。

　　总之，产业链对价格持续下跌产生的抵抗行为，如宣布联合减产，会在短期引发大宗商品超跌反弹，但减产可能只是产业链适应价格下跌的自我调整。在需求没有明显改善和去产能缓慢的背景下，工业品价格反弹反而是在为价格创出新低做铺垫。

　　（作者单位：宝城期货）