发展场外衍生品市场“护驾” 实体企业经营

　　金融服务机构要自强不息也要 “师夷长技”

　　近两年来，场外衍生品市场作为期货市场在管理风险方面的补充，在企业经营中正发挥着越来越重要的作用。在第11届中国（深圳）国际期货大会场外衍生品市场论坛上，与会嘉宾围绕国内场外衍生品市场的发展进行了充分讨论。

　　国内场外衍生品市场有很大发展空间

　　“相比于国际市场，国内的场外衍生品市场总体上还处于‘小米加步枪’的年代，各实体企业在‘冲锋’的过程中，基本上没有任何‘防护’。”中国银行(601988,股吧)间市场交易商协会交易规范部衍生品组负责人刘胤表示。

　　南华期货总经理罗旭峰在会议期间也提到，一直以来，中国的不少实体企业对期货市场的认识程度都不是很深。在企业发展比较好的时候，很少有人会想到利用期货市场规避风险，一旦危机来临，则会因为经验不足而不敢在期货市场进行避险操作。不过，近年以来，很多现货企业意识到风险问题，他们开始主动出击，并将需求诉诸期货公司。

　　鲁证期货董事长陈方也认为，实体企业对风险管理的需求在近一两年发生了很大的变化。如今企业生存环境普遍大不如前，供给侧结构性改革渐次推进，企业做好风险管理至关重要，这甚至已成为其核心竞争力。

　　刘胤介绍，随着利率、汇率改革的深化以及刚性兑付的打破，未来实体企业对衍生品的需求必然也会大规模上升。去年和今年场外衍生品规模都有大幅度的增加，年增长超过40%。目前市场各方面避险需求持续几何级增加，但金融服务机构在衍生品服务供给方面还没有跟上。刘胤认为，现在很多企业家、金融机构和投资机构之所以没有意识到用衍生品来对冲和管理风险，一部分原因在于相关产品供给的缺失。

　　“我们的金融机构能提供的服务还很少。”陈方坦言，对于期货公司来说，过去主要的业务收入来源是通道类业务，真正靠风险管理技术的收益占比非常小，这是国内期货公司相关能力仍比较弱的体现。从国外数据来看，国内场外衍生品市场还有非常大的发展空间。

　　机构间加强合作可弥补初期创业缺陷

　　期货公司研究场外衍生品从2013年发展至今，从业务量、产品范围、参与公司和客户积累上都有很大进展。永安资本管理有限公司总经理刘胜喜介绍，永安资本的业务量从去年寥寥几单到今年已经有50多单。加入场外衍生品市场的期货公司数量也从两三家到现在的两位数，形成了国内场外衍生品市场的新生力量。

　　与此同时，业内人士在开展场外业务过程中也意识到，由于国内场外市场的发展具有一定的跳跃性，现阶段开展衍生品业务在环境等方面还存在一些欠缺。例如，在场外期权交易实际运营中，相关税务解读、期权费会计处理方式仍不明确，在研究、交易人员方面也缺乏真正理解终端诉求的人才。浙江热联中邦投资有限公司总经理劳洪波在会上提到，在这两年的探索过程中，场外期权的应用虽然方案多，但离能够实际成交还有比较大距离。

　　对于近两年在业务推广过程中很多人反映场外期权太贵、买卖价差大，国泰君安期货有限公司场外衍生品部总监魏峰表示，除了期权产品提供机构的研究能力因素外，主要是因为现今场外衍生品市场的交易还没有形成规模，市场整体流动性不足导致流动性风险和信用风险溢价，成本相应地被拉升。

　　他解释说，一方面，风险管理公司面对的很多客户还处在需要普及场外衍生品知识的阶段；另一方面，目前参与场外市场的金融机构本身就很有限。魏峰表示，在资质方面，由于期货公司没有交易的牌照，场外业务只能通过风险管理公司运营。加上国内场外业务处在发展初期，相关法律规则尚不完善，金融机构在开展场外业务时处于一种相对被动的地位。

　　“对于场外商品市场而言，风险管理公司资本金很低，做大做强不容易。此外，国内期货公司对场外业务熟悉的相关人才仍然很匮乏，培育也需要相当长的时间。”中证机构间报价系统股份有限公司衍生品业务部兼产品中心经理赵恒珩补充说，虽然银行也意图在大宗商品方面取得突破，但目前受政策限制较多，比如不能持有现货这一点就大大增加了难度。现今的场外衍生品市场要发展起来，还需要积极培养流动性提供者。

　　“目前我们的机构间报价系统在推行参与制，降低门槛让更多机构参与进来，各个机构在这里实现互联互通。不同市场的会员也可以成为市场间的桥梁机构，实现市场间的互联互通，进而促进各个市场流动性的提升。”赵恒珩介绍。

　　实际上，今年以来，风险管理公司之间也已开启并加快了合作。由于机构买卖方向不一样，经常有保证金流动的问题，魏峰建议，国内可以基于对对方的资信调查，采用目前国外大机构之间普遍使用的授信机制，加快交易流程的同时降低业务成本，增益市场流动性。“但对于授信机制，机构内部也要注意授信额度管理。”他提醒说。

　　挖掘“他山之石”，助力国内快速发展

　　对于场外衍生品市场的流动性，ICE大中华区负责人黄杰夫表示，其衡量标准不仅在于成交规模。“像嘉吉和宝钢这样的套保客户可以相对低成本开仓、平仓，而不影响市场价格。国内场外市场的流动性就可以算是足够了。”他认为，目前电子交易已是市场发展趋势，国内也可以通过技术手段，在提高机构间报价透明度的同时，以低成本的方式提高市场流动性。

　　“就如同从比较原始的座机过渡到高性能的智能手机，中国场外衍生品市场架构建设完全可以利用当今最新技术完成‘蛙跳’。”他坦言，与金融场外衍生品在国内发展不同，以风险管理公司为起步的大宗商品场外衍生品交易基本上是一个自下而上的成长过程，这就更需要及时借鉴国外成熟的经验和手段，帮助国内大宗OTC衍生品市场沿着健康、风险可控的路径平稳发展。

　　彭博资讯全球衍生品产品经理Kate Chen Eisenman在论坛上也认为，国内各类金融机构在发展场外衍生品的时候并不一定非得“孤军奋战”，完全可以将国外发展成熟的服务、技术平台为己所用。她表示，国内场外衍生品业务扩展过程中需要注意有效运行专业化、多元化的交易商机构，需要前台交易和中后台的支持功能细致分工，通过专业机构帮助客户最大限度降低风险。

　　“有150年历史的巴林银行倒闭，就是其前、中、后台没有做到独立分割。”黄杰夫补充说，成熟的OTC衍生品市场环境中，第三方的每日衍生品交易价值评估服务是重要一环。公司的中台和前台有制衡，公司内部的定价模型也要受到第三方价值评估机构的制约。目前国内在过渡到中央对手方之前，亟待引进或培养高水准的第三方场外衍生品交易评估定价公司。

　　此外，黄杰夫介绍，国外的大宗商品场外衍生品生态链中，第三方的现货价格指数公司也是一个重要环节。未来中国发展大宗商品场外衍生品市场，这些国际的和国内的现货价格指数公司也会发挥重要的作用。他建议场外衍生品业务的公司引进场外衍生品交易报告体系（trade repositories）。这个体系既方便公司内部风险管理，同时数据定期（比如每个月）向监管部门报送，也便于监管部对市场进行监管，防范风险。报告场外市场交易的细节，既包括交易本身的各个参数，也包括交易整个生命周期参数的变化。如此，场外衍生品合约也可以帮助商品的定价体系由点（平价）过渡到线（包括上下游裂解差合约），由线过渡到网，最终形成一个立体的定价基础设施。